Фото: Ukraine Economic Outlook
Секвестр. Дефіцит 300 млрд грн. Сплеск держвидатків у листопаді-грудні. Відхилення від графіка інституційного фінансування МВФ, Світового банку та монетизація дефіциту бюджету Національним банком.
Приріст грошової бази з початку року на 20%, або майже 100 млрд грн. Ризики виходу з коридору інфляційного таргетування в 5% до 7 — 10% наступного півріччя.
У різній комбінації всі ці слова наповнюють ділову пресу останніх тижнів. Але згадаємо березень 2020 року. Тоді ці ризики ще не були політично мотивованими.
Заходи щодо стабілізації економік багатьох країн світу зводилися до принципу whatever the cost. І були виправданими.
До середини травня відтік портфельних інвестицій із ринків, що розвиваються, склав $120 млрд, середній відсоток девальвації локальних валют склав 15-25%, а Аргентина вдев'яте оголосила дефолт.
Значно постраждали й розвинені країни, що відбилося на їхній антикризовій політиці. МВФ оцінює дефіцит бюджету США 2020 року на рівні 18,7%, Великої Британії — 16,4%, Франції — 9,8%.
Водночас перед кризою Україна перебувала далеко не в найкращому стані. Де-факто промисловість була ослабленою ревальвацією гривні, знижуваним попитом Китаю на метали та початком рецесії в ЄС.
Аналогічно постраждало й сільське господарство. У підсумку вже в 1 кварталі 2020 року реальний ВВП знизився на -1,5%
Джерело: Держслужба статистики України, розрахунки Ukraine Economic Outlook.
Особливо гостро рецесія та зміцнення гривні до 23,6 відбилися на доходах бюджету.
Через неможливість виконати план щодо митниці та імпортного ПДВ (співвідношення до економії на обслуговуванні держборгу та інших платежів приблизно 1: 3) уряду довелося в терміновому порядку залучати 1,25 млрд євро єврооблігаціями та фінансувати внутрішні витрати. Украй нехарактерний для бюджетного процесу України крок.
Тому коли у квітні Міністерство фінансів переглянуло й подало новий бюджет із поправками на ефект епідемії та повноцінної світової кризи, оцінка спаду доходів держбюджету лише на 11% (з 1096 до 978 млрд грн) і зростання дефіциту бюджету зі 100 до 298 млрд грн здавалися занадто оптимістичними.
І це була не лише внутрішня оцінка. Нерезиденти-тримачі українських ОВДП розпродавалися тоді з дисконтом, що доводить ефективну прибутковість паперів до 23-25% річних.
МВФ та інші інститути, які запевняли українську сторону в можливості фінансування на 6,3% ВВП — еквівалент $10 млрд (безпосередньо вказано в Меморандумі від 11 червня), як і середньорічний курс у 29,5 з виходом за 31 до грудня, сприймалися незворотними.
Але особливості локдауна «трансформували» властиві Україні ризики в конкурентні переваги. І третю в новій економічній історії України кризу ми пройшли на рівні зі США, Німеччиною та «середньому» у світовій економіці. Важливо зазначити, за де-факто відсутності фіскального стимулювання.
Джерело: Fitch Ratings, Ukraine Economic Outlook, більш детальна хроніка української кризи березня-серпня в архіві ранніх випусків Ukraine Economic Outlook — Monthly.
Досить оптимістичною залишалася і ситуація з виконанням дохідної частини держбюджету. Якщо порівняти з Польщею, яку традиційно вважають прикладом успішних реформ і макростійкості, то для доходів бюджету України характерними є тільки нормальні сезонні відхилення.
Що пояснюється, зокрема, нерівномірним розподілом інфляції (зниження індексу цін виробників з початку року), динамікою курсу (відхилення фактичного від закладеного до бюджету середньорічного) та економічними циклами (спад реального ВВП у другому кварталі на 11,4% проти -4,8%, передбачуваних законом про бюджет у середньому за рік).
Нагадаю: затверджений бюджетом план надходжень, який так часто виступає для політиків єдиним індикатором професіоналізму міністра фінансів, не передбачає коригування плану надходжень залежно від об'єктивних зовнішніх макрофакторів. І це є давно назрілою методологічною правкою до процесу складання бюджету.
Джерело: Ministerstwo Finansów, розрахунки Ukraine Economic Outlook.
Також об порівняльну динаміку доходів держбюджету рік до року України та Польщі розбивається й популярна теза про те, що Міністерство фінансів виконує якийсь урізаний план надходжень.
Є дискусія про штучне виконання плану коштом дивідендів держкомпаній у червні (надходження 40 млрд грн від НАК «Нафтогазу», 24,5 млрд грн від «Привату» та інших).
Але, по-перше, план надходжень від держкомпаній проти січня було збільшено тільки на 2,8% загальних доходів держбюджету (з 86 до 113 млрд грн).
По-друге, питання стратегії розвитку держпідприємств є актуальним точно не в розпал кризи.
І точно краще замістити доходи бюджету, які тимчасово «випали», ресурсом держкомпаній, ніж підвищувати податкове навантаження на бізнес або виконувати план «авансовими переплатами».
Особливо з огляду на те, що основна частина дефіциту бюджету — це платежі з обслуговування держборгу, тобто чистий відтік коштів з економіки. Якщо розрахувати первинний дефіцит держбюджету накопичувальним підсумком з початку року (дефіцит за вирахуванням платежів з обслуговування держборгу) як % ВВП, виявиться, що де-факто Україна 2020 року проводила вкрай консервативну фіскальну політику.
Так, упродовж усього року, крім грудня, ми очікуємо збереження первинного профіциту бюджету. А до кінця року, навіть з урахуванням сплеску держвидатків у грудні, чисте фіскальне стимулювання складе лише 1,3% ВВП.
Джерела: Казначейство, розрахунки Ukraine Economic Outlook
Упевнений, багато хто може поставити собі питання: а чи розумно було дотримуватися настільки жорсткої фіскальної політики навіть у рік кризи?
Але динаміка виконання дохідної частини бюджету вказує на вирівнювання до 99% плану у вересні і вихід на 2%+ за підсумками року. Аналогічно виглядає питання із залученням позикових ресурсів.
Так, інституційне фінансування МВФ, Світового банку та ЄС через підвищену політичну турбулентність не надійшло згідно з базовим графіком березня-квітня.
Але стримування ставок на внутрішньому ринку ОВДП, різка відмова від валютних паперів і строки/умови розміщення єврооблігацій на $2 млрд в липні свідчать про повну здатність Міністерства фінансів виконати запити розпорядників бюджетних коштів від охорони здоров'я до освіти та соціальної політики.
Джерела: Казначейство, розрахунки Ukraine Economic Outlook
Тому тут важливо розглянути виконання видаткової частини бюджету. А також доцільність і потенційні «перекидання» як до кінця року, так і 2021 року.
Станом за січень — серпень видаткову частину було недовиконано на 14,1%, що дозволило заощадити 92 млрд грн. А до грудня недовиконання видаткової частини держбюджету може становити від 120 до 140 млрд грн.
Тобто ці гроші не були витрачені згідно з передбачуваними спочатку програмами. Що означає насамперед завищення планки необхідного фінансування більшістю держвідомств.
Вони банально не змогли освоїти доступний обсяг фінансування за початковим планом бюджету.
Джерела: Казначейство, розрахунки Ukraine Economic Outlook
Хтось не впорався з бюрократичними процесами, хтось не встиг розробити програми соціальної підтримки населення в період локдауна, а у когось не виходило завести потрібну фірму на виписаний тендер і він намагається перекинути фінансування на абсолютно іншу програму освоєння коштів.
Нагадаю: уже на 1 вересня дефіцит бюджету, згідно з Меморандумом з МВФ, має становити 217 млрд грн проти 62 фактичних.
І тут виникає тільки одне просте запитання: що доцільніше — розширити держвидатки з одночасним зниженням їхньої ефективності в листопаді — грудні чи на циклі відновлення ділової активності залишити ці ресурси приватному сектору.
Джерела: Казначейство, розрахунки Ukraine Economic Outlook
Варто зазначити, що складно прогнозувати обсяг дефіциту бюджету в горизонті навіть одного кварталу. На відміну від обмінного курсу, ВВП та інших макроіндикаторів, бюджет — це результат суб'єктивного мислення дуже обмеженої групи державних осіб.
Але якщо припустити максимальний сплеск держвидатків у 4 кварталі на рівні 2017 року, то дефіцит держбюджету 2020 року вдасться утримати в коридорі 160 — 180 млрд грн (еквівалент 4-4,3% ВВП проти планових 7,5%).
Чому це так важливо? Розширення дефіциту держбюджету автоматично означає звуження можливостей для фіскальних маневрів у 2021-2023 роках.
Зокрема й заміну податку на прибуток ПнВК, зниження податкового навантаження на фонд заробітної плати, трансформацію ЄСВ у дійсно страховий платіж, що не перевищує розмір середньої пенсії, Diia City. У 2017-2019 роках ми були позбавлені такого «запасу міцності» для правих податкових інновацій.
Щоправда, тоді в українського бізнесу залишалися більші можливості щодо «сірої» оптимізації, а в рамках економіки — найкраще середовище для інвестицій та зростання.
Після імплементації мінімального пакета кроків BEPS (навіть перевиконання достатніх норм), автоматичного обміну податковою інформацією та загального погіршення умов для офшорного програмування у світі такого буфера у вітчизняних підприємців уже не буде.
Але потреби в 10%+ ВВП (або навіть 15%, передбачуваних Меморандумом на 2020-2021 роки) на виплати за держборгом залишаться. І знову фундаментальна робота з рефінансування виплат, залежність від бюрократичних норм МФО і багато інших складностей роботи, з якими фінансова влада України вже вимушено стикалася у 2014-2018 роках.
Так само і стратегію самодостатності Міністерства фінансів Graduate from IMF з 2023 року доведеться відкласти ще на кілька років.
Що далі? Криза 2020 року застала багатьох розпорядників бюджетних коштів зненацька, через що вони не зуміли освоїти приблизно 140-160 млрд грн, затверджених планом витрат.
Але вони «відчувають можливість відігратися» 2021 року. І вимагають набагато більших обсягів фінансування на наступний рік. Ви могли не знати, але під час затвердження проєкту держбюджету-2021 двоє міністрів просто відмовилися його підтримати, оскільки їм не затвердили додаткові 2%+ ВВП фінансування.
І це лише мала частина пропонованих змін. З часу подання проєкту бюджету-2021 до парламенту депутати вже подали правок за видатковою частиною на 1+ трлн грн. Тобто на ще один держбюджет.
Примітно, що саме тоді, коли професійні банкіри, економісти та податківці акцентують увагу на неприродно високому плані дефіциту 2021 року обсягом 5,3% ВВП (що на 30% більше, як порівняти з розпалом кризи 2020-го, і це вкрай нетипово на тлі інших країн), багато депутатів займають, скажімо так, досить неконструктивну державницьку позицію.
Припускаючи, що вони ефективніше розпорядяться засобами приватного сектора.
Джерело: Казначейство, розрахунки Ukraine Economic Outlook, IMF World Outlook (October 2020)
Але це щонайменше. У конфлікті Міністерства фінансів і запитів депутатів/бюджетних розпорядників щодо фінансування поки переважають політичні й особисті мотиви.
З іншого боку, ця партія переграється кожного дня, і ситуація ще може кардинально розвернутися. А поки нашій команді та іншим економістам доведеться робити сценарний прогноз виконання бюджету 2021 року і майбутніх дохідностей ринку ОВДП.
Редакція не несе відповідальності за зміст матеріалу і може не поділяти точку зору його автора