За воєнний 2022 рік держборг України стрімко зріс – із 49% ВВП до 78%. Це зростання можна вважати закономірним, а величину боргу зараз не варто вважати небезпечною для країни. Набагато важливішою є стійкість боргу, його динаміка, тобто управління держборгом. Про це йшлося під час онлайн-дискусії, предметом якої було дослідження держборгу Центром економічної стратегії (ЦЕС).
Скільки й кому винна Україна
У дослідженні ЦЕС проаналізовано складники держборгу та сформульовано можливі інструменти для управління ними. Загальним і найефективнішим інструментом для всіх складників держборгу є економічне зростання в країні. Ефективність інших інструментів (фінансові репресії, реструктуризація, рефінансування, погашення) є варіативною.
ОВДП – внутрішній борг
Загальна сума такого боргу – $41,4 млрд.
Найбільшим внутрішнім кредитором, у якого майже половина всіх ОВДП, є Національний банк, ще приблизно 30% тримають державні банки, інші розподілено між приватними банками, компаніями, нерезидентами та населенням. Отже, вплинути на державні фінанси може лише реструктуризація ОВДП на $9 млрд. Однак вона завдасть збитків фінансовій системі й означатиме втрату довіри населення, яке купує військові облігації для підтримки ЗСУ.
Фінансові репресії (тобто залучення боргу за ставками, нижчими за інфляцію) Мінфін намагався застосувати ще на початку війни, але за наявності незалежного НБУ вони не спрацювали.
Структура держборгу України у квітні 2023 року
Борг перед міжнародними фінансовими організаціями та ЄС
Загальна сума такого боргу – $37,8 млрд.
Кредити від ЄС на $17,5 млрд і кредити від інших урядів – найбільш м'який пільговий варіант запозичень із наявних. Долю кредитів МФО ($12 млрд) потенційно можна обговорити в рамках ініціативи «Борг на клімат» (виплати за кредитом країна спрямовує на боротьбу зі зміною клімату). Як майбутній член ЄС і країна, якій потрібна масштабна реконструкція, Україна має скористатися можливостями інвестувати в «зелене відновлення», водночас знижуючи своє боргове навантаження.
Зовнішній комерційний борг
Загальна сума такого боргу – $26,9 млрд.
У 2024 році спливає строк угоди про заморожування платежів щодо єврооблігацій України. Якщо війна на той час не закінчиться, борги доведеться реструктуризувати. А якщо війна завершиться, то в уряду та кредиторів буде кілька варіантів дій, доцільність яких залежатиме від ринкових умов у конкретний період часу. Зокрема, є опція продовження обслуговування боргу за умов, зафіксованих у поточних проспектах емісій.
Борг перед МВФ
Сума цього боргу – $13,8 млрд.
Кредити МВФ коротші й дорожчі (5 — 6% річних) за пільгові кредити ЄС. Проте програма з МВФ – це «магніт» для інших донорів, план реформ і орієнтир для оцінки потреб України у фінансуванні. Уряду варто обговорити полегшення навантаження через надання більш пільгових умови щодо комісійних і відсотків, можливо, у вигляді внесків іншими країнами — партнерами МВФ.
Політика управління держборгом: основні висновки
Аналітики ЦЕС вважають, що приймати рішення щодо реструктуризації боргів треба обережно, з огляду на тип боргу та конкретні ринкові умови. Єдиний варіант реструктуризації, який не дасть очевидних негативних наслідків, – обмін «борг на клімат» у рамках угод із міжнародними фінансовими організаціями.
Економічне зростання – найкращий спосіб позбутися високого боргового навантаження, він найменш травматичний для країни. Завдяки проєктам відновлення та міжнародній допомозі його вдасться досягти, якщо Україна виконає «домашнє завдання» щодо реформ.
Висока інфляція, коштом якої Європа знижувала борги після Другої світової війни, — дуже ризикований шлях, і він не стосується більшої частки державного боргу, номінованого у валюті.
Бюджетний профіцит варто поступово забезпечувати через розширення податкової бази та збільшення ефективності окремих категорій витрат, але надмірна фіскальна жорсткість для скалічених війною економіки та громадян загрожує обернутися глибокою кризою в країні.
Кошти агресора у вигляді репарацій і заарештованих активів – найочевидніше джерело погашення боргів. Але їх отримання вимагатиме тривалого часу та великої юридичної роботи.
Динаміка платежів України за боргами
Основні принципи та ризики управління держборгом: думки експертів
Юрій Буца, урядовий уповноважений із питань управління державним боргом, під час дискусії зазначив, що монетарне фінансування дефіциту держбюджету завдяки купівлі Нацбанком ОВДП було єдиним можливим варіантом на початку повномасштабної війни. З початку 2023 року від цього відмовилися.
Наразі прибутковість ОВДП перевищує інфляцію в розрахунку на весь строк розміщення випуску облігацій. Запозичення стають довгостроковішими, щоб згладжувати виплати за роками.
«В умовах війни ми не можемо зменшити дефіцит держбюджету, але можемо максимально здешевити держборг», – вважає Буца. Для цього Україна намагається переконувати партнерів надавати більшу допомогу у вигляді грантів. Також обговорюється можливість компенсації партнерами відсотків за кредитами.
Зберігається надія підвищити інтерес приватних інвесторів до українського держборгу. «Для цього у світовій практиці є низка інструментів, потрібно вибрати оптимальний для нас», – сказав посадовець.
Він вважає, що потрібно спробувати знайти інструмент, який дасть змогу використовувати заморожені активи РФ як заставу за кредитами. «Але тут потрібна політична воля, оскільки це питання не є суто юридичним», – зазначив Буца.
Олена Білан, директорка аналітичного департаменту інвесткомпанії Dragon Capital, наголосила, що робити прогнози щодо держборгу в умовах війни дуже важко. Але про що можна й треба говорити – чи можемо ми зараз виконати свої зобов'язання та чи зможемо знизити їхню величину найближчими роками.
«Тут поле для маневру дуже вузьке, бо не можна зменшити витрати в умовах війни, до того ж великі кошти потрібні для відновлення та на соціальні виплати», — вважає експертка. Вона згодна з тим, що необхідно продовжувати переговори щодо перенесення строків виплат щодо єврооблігацій, компенсацій відсотків за кредитами та переконувати партнерів надавати більше допомоги у вигляді грантів.
Коментуючи думку про те, що власники українських єврооблігацій мають зараз добровільно поступитися своїми інтересами заради України, Олена Білан зазначила, що, купуючи до війни ці облігації, інвестори не йшли на свідомий ризик у гонитві за надприбутковістю. Ситуація в Україні була стабільною. Тому не можна вимагати, щоб вони зараз затягли паски. Вони й так із розумінням ставляться до ситуації, більшість із них добровільно погодилися відтермінувати виплати за облігаціями на два роки.
«З ними можна й потрібно працювати далі над новою угодою про відтермінування та не йти на односторонні заходи, оскільки після війни ці інвестори будуть нам дуже потрібні», – наголосила Білан.
Олександр Паращій, керівник аналітичного відділу Concorde Capital, упевнений, що величина відношення боргу до ВВП – «це точно не те, що нас має дуже хвилювати зараз. Важливою є динаміка». За його оцінкою, Україна витрачала приблизно 12% ВВП на рік на обслуговування та погашення боргу у 2019 – 2022 роках, у 2023 році будуть приблизно ті самі 12%.
Експерт вважає, що потрібно намагатися отримати фінансування під майбутні виплати Росії. «Якщо зараз це вдасться зробити, тоді буде набагато більше шансів, що західні партнери таки змусять РФ заплатити грошима за агресію», – наголосив він.
Помилка в тексті? Виділіть її мишкою і натисніть: Ctrl + Enter
